永利皇宫登录网址连锁零售药市专项论题商讨,

2019-08-17 12:57栏目:www.55402.com
TAG:

剖析沃尔玛发展的三大历程 沃尔玛作为全球连锁龙头,发展历程已经成为教科书式的经典案例。截止2018财年,沃尔玛营收达到5003.43亿美元,其中,美国地区营收3805.80亿美元,占美国零售和食品服务销售额的6.59%。公司整体净利润21.78亿美元,ROE高达17.08%(国际化前夕ROE超过30%),门店数1.17万家,经营面积达到11.58亿平方英尺,同店销售增速2.20%。

永利皇宫登录网址 1

市场波动下行,商贸零售板块涨幅居后。上周上证综指周跌幅3.52%,收于2747.23点,中小板指跌幅最大,创业板、中小板和沪深300表现均劣于上证综指。截至周五(7月6日)收盘,上证综指收于2747.23点;沪深300指数收于3365.12点,周跌幅4.15%;创业板收于1541.31点,周跌幅4.07%;中小板收于6162.29点,周跌幅4.87%。行业板块方面,商业贸易表现处于28个子行业的下游水平。申万商业贸易行业整体周跌幅为,比沪深300指数低了0.97pct。一般零售子板块周跌幅5.00%,低于沪深300指数0.85pct;专业零售子板块周跌幅为7.04%,低于沪深300指数2.89pct。商业贸易行业上周市场表现在所有28个申万一级子行业中排名第22。

医药零售与零售有共性,也有其个性。

经济下行 反腐是上一轮零售增速放缓的根本原因。零售行业具有明显的经济后周期属性,上一轮消费增速转弱的主要原因是实体经济增速放缓。2012 年底,中央开始大力反腐,导致购物卡消费大幅萎缩,殃及实体零售,加剧消费向下趋势。电商的出现是技术性的外生变量,电商对实体零售产生的冲击则具有明显的周期和衍生属性,需求端来看,经济下行刺激居民对于低价商品消费需求的增加,供给端来看,制造业在经济下行周期急需一个消化库存的渠道,双重需求背景下的高增长预期带动大量的资本涌入线上领域,为线上加速发展带来强劲推动力。消费向下和电商发展推动实体零售进入调整阶段,倒逼线下零售商模式、渠道变革。

    我们以沃尔玛的成立、成为区域龙头、超越西尔斯成为全美第一大零售公司作为时间节点把这50多年的历程划分为三个阶段: 第一阶段:从一家不起眼的乡村小店夹缝中求生,到举债数百万美元被迫股票上市,再到在折扣店行业的危机下奋力追赶成为区域龙头。沃尔玛收入到这一阶段结束达到12.58亿美元,CAGR 35.08%。

董承非管理的兴全趋势是公募基金里为数不多存续10年以上,年化复合回报超过20%的产品。他在第四季度整个市场大幅下跌的情况,逆势加仓了永辉超市,环比增长58%,超越中国平安成为基金第一重仓股。但另一方面,永辉的高估值与前些日云创事业部业绩出表,却一直被市场争议。因此,笔者试图通过回顾美国沃尔玛的成长历程,梳理永辉的基本情况,来还原董承非的买入逻辑。

    行业维持弱复苏,龙头受益马太效应。2018年一季度,零售行业营收增速居前的均为基本面扎实的优质行业龙头,今年“618”活动开启线上线下同步的营销大促,仅6月18日全天,京东战略合作的线下商超巨头沃尔玛销售额已达去年同期4倍,步步高销售额环比达2.6倍,由此预计6月实体零售数据将有所改善,其中优质龙头公司优势明显。我们认为,行业2018年持续向好趋势依然保持不变,上半年虽然存在天气波动、节日错峰、高基数等因素影响,但整体依旧维持向好趋势。行业整合期,马太效应显现,强者恒强,继续看好行业内基本面扎实,经营管理能力强,过去几年持续进行业态调整、供应链管理改善及门店开设的优质龙头标的,行业将保持强者恒强的格局。

    医药零售与零售都是微利行业,精益化管理非常重要。由于销售商品主要是医药相关类产品,又有其个性,表现为需求刚性、消费频次低,且受政策影响大、医保资质对营收有拉动,目前行业集中度正大幅提升中。从零售巨头沃尔玛发展历程看,零售研究需关注扩张和精益化管理,行业虽微利也可享有高估值。

    实体零售调整到位,线下消费热情重燃,行业出现趋势性复苏。我国宏观经济增速从2017年初逐步回暖企稳,零售终端随之在今年3-4 季度开始步入复苏周期,在2014 年后外贸遇冷、投资增速回落的情况下,消费日益成为中国经济“顶梁柱”,在整体经济增长企稳的同时,消费零售行业面临结构性行情。反腐挤出了零售过度消费的“水分”,其负面效应正被居民真实的自发性消费需求抵消。收入增长驱动消费升级,唤醒大众品质和体验意识,顾客价格敏感度下降、品质追求上升,线上购物体验受限,对线下的冲击见顶回落。行业龙头公司调整更新业态,增加体验消费占比,展开差异化竞争,实体门店重焕活力,大众重燃线下消费热情,实体门店客流逐步回暖。从前三季度上市公司经营数据来看,行业整体盈利能力持续大幅改善,从零售各子板块情况来看,各类零售业态均出现不同程度的复苏。

    第二阶段:通过内生和并购方式逐步向全国扩张,在FY1991销售额超越西尔斯成为全美第一大零售公司。这一阶段收入达326.01亿美元,CGAR34.72%。 第三阶段:进军海外市场,成为世界零售霸主。FY1992公司踏上国际之路至今,这一阶段收入达5003.43亿美元,CGAR9.81%。 沃尔玛成功背后的六大发展战略 我们总结出沃尔玛走向成功的六大发展战略: 展店策略:早期专注乡村市场避免激烈竞争,随后开启“农村包围城市”;中期采取“区域逐步填满”策略滚动式开店,同行并购也成为重要展店手段。

先说笔者对永辉的观点,这个价格的永辉,需要再等等,但永辉超市的成长性、确定性非常优秀,值得长期关注。沃尔玛:上市至今实现万倍增长

    百货板块,推荐估值便宜、逆周期展店、经营管理改善的个股,首推王府井、天虹股份。王府井当前PB 1.6倍,18年PE 13倍,公司过去几年积极展店,新店占比达到30%,新开门店以购物中心和奥特莱斯业态为主,老店向购物中心或城市奥莱方向调改,2016Q4开始进入业绩拐点,经营呈逐季向好态势,2017和2018Q1增长持续超预期。天虹股份18年PE 19倍,公司过去几年进行了积极的业态调整,按照场景打造创新型主题街区,大量增加体验性业态,重新吸引客流回归,目前储备项目较多,未来3年展店有望加速,此外公司设立市场化股票增持计划充分调动管理层和员工的积极性,同时彰显公司对未来发展的信心,公司2017和2018Q1同店增长明显改善,业绩增长不断超预期。

    区域间发展极不均衡,竞相布局潜力地区。

    投资建议与推荐标的。(1)成长逻辑,选择供应链能力强且具备全国复制能力的公司,推荐标的:永辉超市。永辉超市是高成长性龙头白马,强供应链可全国扩张,2016 年迎来现金流结构拐点,市值和股价开始同步增长,公司长期成长空间大,中期进入盈利释放周期,短期业绩逐季加速;(2)周期逻辑,选择底部积极布局展店和业态调整的优质零售商,推荐标的:王府井、天虹股份,建议关注:鄂武商A、重庆百货。王府井持续转型展店推动业绩回暖,估值底部亟待布局,PB1.5 倍,PE15 倍,安全边际充足;天虹股份为行业转型领跑者,积极推进业态升级,体验式发展成效显著,17 年PE15 倍,股价非常便宜。

    价格策略:坚持“天天平价,始终如一”的低价策略,:1)加强直采,与供应商无缝对接,大力发展自有品牌;、2)高效的供应链:极致的库存管理,重视物流中心建设;3)科技化之路:高度重视新兴科技应用;4)严格的费用控制。 业态创新:高度重视业态创新,每次推出的业态模式都走在行业的前沿,通过折扣店、购物广场、山姆会员店和社区店业态,这几种业态组合,抢占高、中、低档市场。 融资模式:售后反租模式将自建的物业出售,然后反租,在锁定低租金的同时获得了大量的自由现金流。 员工管理:把自己的员工都变成公司的合伙人,在优渥的福利和激励计划下,沃尔玛的人效得到了很大的提高。

得益于标准化的连锁经营,在最新的2018财年,沃尔玛销售额和净利润相比1972年上市时已经增长上万倍。回顾沃尔玛的50多年发展历程,我们可以将其划分为三个发展阶段:第一个阶段是农村包围城市,坐稳区域龙头;第二个阶段是标准化扩张,成为全美第一大零售公司;第三个阶段是进军海外,成为世界零售霸主。

    超市板块,长期看好高确定性成长龙头,永辉超市。成长空间方面,永辉以生鲜为特色和经营优势的模式不仅能够成功实现跨区域扩张,而且还能够有效对抗线上冲击,成为国内唯一实现全国化布局的超市,公司当前所处的经营状况和竞争环境空前良好,基本没有可以匹敌的竞争对手,已经成功进入全国21个省市,除福建和重庆外其余地区的门店渗透率依然非常低,我们预计公司至少还有5倍的开店空间。经营业绩方面,永辉从2016年开始加速展店带动收入增速不断提高,2017年营收增长19%,2018年一季度营收增长22%,我们判断随着2018年公司展店加速,公司的营收将持续提升。公司目前着力于供应链整合、智慧中台一期建设和品质订制商品推广,前中后台持续优化推动盈利能力提高,同时为公司云创业务发展及行业整合赋能提供基础。

    中国各地区零售药店发展极其不均衡,龙头公司省内占有率达到瓶颈后,瞄准省外潜力区域积极扩张,各公司重点区域和策略有所不同。

    电商战略:沃尔玛从2000年起涉足电商行业,独自开发电商平台walmart.com、samsclub.com,并积极拓展横向并购。同时,沃尔玛也积极发展到家业务。

永利皇宫登录网址 2

    专业连锁板块,苏宁易购业绩拐点已现,营收利润改善趋势明显。线上线下全渠道发力,Q1全渠道GMV保持40%以上高增速。业绩端,过去四个季度营收增速均在20%以上,18年半年报考虑出售阿里股票后净利预增1945%-1980%(前预测为预增24%-58%)。

永利皇宫登录网址,    现阶段零售共性更突出。

    市场表现:业绩是股价增长的根本驱动力 得益于沃尔玛多年来飞速发展的收入和净利润,从1972年起,沃尔玛的股价一路从0.05美元飙升到现在的90.18美元,CGAR17.70%。估值中枢方面,2002年以前的高速扩张期,公司PE普遍超过30倍;随着公司逐步成熟,近年来PE估值中枢在15-20倍。

第一 个 阶 段 主 要 是 在 1963 年-1980年间完成,其间美国的折扣店行业处于蓬勃发展期。当时的沃尔玛并没有先发优势。与当时的零售巨头凯马特相比,沃尔玛在1967年的销售额仅仅只有凯马特的1.5%,开店数也只有24家,不到凯马特门店数的1/10。在当时近似寡头垄断的市场,沃尔玛选择的策略是去小镇开店,避免竞争。在那个时代,凯马特百货不会到5万人口以下的小镇开店,而沃尔玛则看准机会,将店址开在了1万人口左右的小镇,即便是少于5000人口的小镇也照开不误。到了1974-1975年,美国开始面临经济衰退和通货膨胀,导致百货业销售额增长速度放缓。与此同时,成本端的人力、租金却迅速上升。一升一降,使得许多前期盲目乐观的折扣连锁公司接连破产。而稳扎稳打的沃尔玛,则一举奠定了区域零售的龙头地位。1980年,沃尔玛销售额已达12.48亿美元,成为区域性零售公司中唯一销售收入过10亿美元的公司。

    目前处方药外流尚未成型,医药零售的零售共性更突出。龙头药店平均单店销售额高于行业,各公司财务表现各有千秋。

第二阶段是在1981-1991年完成。这十年可谓沃尔玛发展的黄金十年,公司通过内生 外延并购从区域走向全国。这一阶段,公司的收入也从1981年的16.55亿美元增至1991年的326亿美元,年复合增长率34.72%。反观整个20世纪80年代,整个零售业的销售增长仅为2%,原先的巨头凯马特同期销售增长率仅9%。这个阶段也是沃尔玛股价表现最好的阶段,随着公司规模不断增长,市场逐步认可,业绩与估值双击,沃尔玛净利润增长了22倍,股价上涨了61倍。

    处方药外流将显露医药零售个性。

第三个阶段则是自1992年至今。1992年,沃尔玛在墨西哥城开设首家山姆会员店,标志着沃尔玛正式进军海外市场。截至2017年,沃尔玛海外商店数量达到6360家,分布在全球28个国家,占总店数的54%,但公司的海外营收却仅占总收入的23.9%。总的来看,沃尔玛自1992年-2000年前,营收增长了2.8倍,股价涨了8倍。2000-2010年,营收增速进一步放缓,仅增长1倍,股价也停滞不前。2011年至今,营收停滞不前,但由于沃尔玛进军电商初有成效,加上估值已跌到10倍,至今股价上涨了1倍多。

    医保协议制推行后,相应公司医保门店占比有望进一步提升。医保资质将有效拉动门店营收,同时吸引处方药外流。处方药外流将使医药零售与零售销售商品结构差异增加,显露医药零售个性。

总结沃尔玛三个阶段的成功要素,共有五点:⑴行业景气时,不盲目追求速度,而是稳扎稳打,避开竞争,成本优先。行业衰退时,果断出手,逆势扩张,抢占因对手倒闭而出现的空白市场。⑵成本第一、兼顾速度。搭建从供应商到顾客的完整供应链实现价格优势,并通过收购抢占市场保证规模领先,再利用自身的供应链优势及管理优势赋能改进并购店的经营效率。⑶业态创新,从折扣店、购物广场、山姆会员店,到社区店,使得沃尔玛在高、中、低档市场均形成强有力的竞争力。⑷强大的融资能力,沃尔玛在急速扩张期需要大量的资金。得益于沃尔玛独特的售后返租的融资模式,沃尔玛一边缓解了沃尔玛对外部资金的依赖,一边锁定了租赁价格,控制了成本。⑸标准化管理手册,形成可复制、激励机制充分的合伙人制度,保证扩张的同时,人员能够跟上。永辉超市:国内竞争优势明显的超市

    新建并购殊途同归,短期收入利润不匹配无碍投资。

在评判永辉超市未来的成长性和确定性之前,我们首先要找出永辉的核心竞争力,并评估它的核心竞争力是否牢固。通过梳理永辉超市的基本情况,我们认为永辉的核心竞争力源于它强大的生鲜供应链与具有竞争力的企业文化和管理模式,并且目前来看,依旧牢固。

    新建并购各有利弊,各公司灵活选择不同外延方式。在医药零售集中度提升过程中,各公司大战略基本一致,但由于所处发展阶段并不相同,执行层面上策略有差异,体现为各公司收入、利润增长情况差异较大。根据敏感性分析,一心堂收入利润不匹配主要由于外延拖累,但如业绩逐季好转,净利润增速逐步上升匹配收入增长,那么公司或将进入买入时点。

永利皇宫登录网址 3

    投资建议。

1.颠覆传统生鲜供应链

    重点配置医药零售连锁龙头公司,推荐益丰药房(精益化管理最优秀,外延整合能力最强)、国药一致(国药系唯一零售平台,未来具有潜在工商一体化 承接处方外流优势)、一心堂(高速并购省外布局初成 长期发展可期)、老百姓大药房(全国布局 业绩高速增长),大参林(广东区域龙头)。

永辉超市以生鲜超市业态起家。生鲜产品是所有品类里最高频的消费品,但生鲜供应链的搭建需要漫长的周期。因此,我们看到外企超市巨头以及龙头电商,在生鲜领域都无法有效拓展。另一方面,相比“倒 7 遍手”的传统生鲜供应模式,永辉直接从蔬菜种植者的田间地头的直采模式具有高质量、高效率和高利润的优势,至少有25%-30%的利差。从直采角度来说,目前已经形成 842 万字的采购手册,配以数千张实物图片,在采购端培养出全国数量最多的生鲜采购买手,不断寻找最优质的生鲜产品。上游直采、自营物流都需要长期的积累,永辉的 SKU 丰富度远高于竞争对手。这就奠定了永辉以生鲜供应链为立足点,而且在未来很长一段时间内无法被颠覆。

永利皇宫登录网址连锁零售药市专项论题商讨,深度深入分析京客隆超级市场的主导竞争力。2.具有竞争力的企业文化与管理模式

零售行业本质上是一个因为努力所以幸运的行业,员工的积极性决定了公司的竞争力高低。永辉于 2012 年试点合伙人制度,至2017 年已经几次完善,迭代了区总、品类教练、小店合伙人赛马管理办法。在这种制度下,每个门店的员工被划分为十几个小店,每个小店由 5 1或者 6 1 个合伙人组成,每个小店内部推选出一位店长,每个大店由品类教练兼任店长。小店自主经营、在一定范围内拥有用人的自主权,在完成各项考核指标的前提下,按照 5:5 的比例与公司分享超额利润。在这套制度不断成熟中,我们看到 2016 年公司营收增长17%,利润增长 105%,员工人数却下降4739 人,员工的工作效率有大幅改善。

在确立永辉的核心竞争力以后,我们开始对永辉自身的成长路径进行复盘,并与过去8年的其他同行进行相比,从而进一步确立永辉未来的确定性。我们看到永辉过去的成长路径与沃尔玛极其相似。首先成为福建省区域龙头,接着通过并购、参股加速扩张,先后入股中百集团、红旗连锁,后与家乐福达成并购整合协议,与百佳中国、腾讯共同开发广东市场。一方面,参股区域优质企业输出管理经验,比如增持中百集团股份至29.86%,与中百签署涉及多业态多领域的《战略合作协议》并派驻两名董事进入董事会,成功进入湖北市场。再比如连续受让红旗连锁21%的股份,抢占巴蜀市场份额,探索社区生鲜新零售模式。另一方面,永辉找准机会并购整合扩大版图,比如公司与百佳中国、腾讯宣布拟成立合资公司,整合公司和百佳中国广东业务,统一使用“百佳永辉”品牌,从而加速公司在粤扩张的布局。

期间同行的表现,可以看到地方超市业绩下降最为厉害,普遍低于5%,有些甚至为负增长。外资超市展店速度放缓,销售额增速放缓,市场份额下降,沃尔玛、家乐福、麦德龙、卜蜂莲花国内门店数量复合增速分别为 8.5%、7.9%、9.3%、10.6%,销售收入复合增速分别为11%、1.6%、7.5%、4.0%。而反观国内的全国性超市龙头,永辉、高鑫零售的门店复合增速分别为 25.7%、12.3%,销售收入复合增速分别为21.5%、6.9%。以2017年全年的市场份额排名来看,永辉已经超过家乐福位居全国第四,前三分别为高鑫、华润、沃尔玛。

所以,通过以上分析,我们可以初步判断永辉的竞争力依旧牢固,确定性很足。而关于永辉人事关系的变动和云创的出表,我认为只是战术层面的调整,而且,通过复盘沃尔玛的成长路径,保持充裕的现金流,不冒进是非常重要的一个因素,云创在探索新零售的路程中大幅亏损,出表并不是坏事。战略层面上,只要永辉继续优化采购机制,做强做大供应链,优化管理机制,提升效率,那么我们就敢于给予它足够的时间。永辉的成长性与当下估值

我们确立了永辉未来的确定性,便可以进一步对永辉的发展空间进行测算。以福建省的门店密度来看,城镇人口2545万,门店数125家,门店密度0.05家/万人。若其他省份未来能够达到同等密度,公司门店成长空间是目前的7倍左右。同时,随着规模效应的显现,公司整体毛利率可以提升1%-2%,再加上近些年永辉学习国外超市,大力发展自有品牌,公司未来利润的增长会更高。截至2018年,永辉自有品牌销售占比3.6%,按照公司计划,未来将提升到15%-20%。

最后我们再来看当下的估值,永辉目前已经剥离掉云创,以此来计算,预估在50倍PE左右。这是一个极其高估的水平,按照格雷厄姆提供的简化成长股估值公式(现合理估值=8.5 2×预估成长率)来看,这意味着以当前价格买入的持有人,对永辉未来十年的成长率要求复合增长20%以上。也就是要求永辉未来有6倍的成长空间。参照我们前文的成长空间预估为7倍以上,便可理解董成非为何愿意以这个价格买入永辉。

目前的永辉相当于当年沃尔玛成长的第二阶段,我们看到沃尔玛在这一阶段也是股价表现最好的阶段,上涨61倍。但这个涨幅不仅是由于沃尔玛期间利润增长快,还来源于估值不断抬升带来的双击效应。如果除去估值的提升,沃尔玛的利润提升了22倍。反观当下的永辉,由于估值方面已经没有太多提升的空间,未来更多是靠业绩增长带来的收益,所以耐心等待永辉有一个更好的估值,持续跟踪,也许是最好的选择。

版权声明:本文由永利皇宫登录网址发布于www.55402.com,转载请注明出处:永利皇宫登录网址连锁零售药市专项论题商讨,